"El precio es lo que se paga, el valor es lo que se obtiene"
— Warren Buffett

VALUACIONES ABSOLUTAS
Existen distintas maneras de “medir” la valuación del mercado. Lo más tradicional, es comparar directamente múltiplos de índices accionarios de manera sectorial (entre países y/o categorías de mercados como Emergentes y Desarrollados) y/o en forma histórica (promedio de los últimos 5 años). Esta última, tiene la desventaja de no considerar el tiempo la variable de riesgo (Riesgo País / EMBI). Otros modelos de valuación de empresas como el DFC (Descuento de Flujo de Efectivo), sí incorporan la variable de riesgo (en la tasa de descuento conocida como WACC – Costo de capital promedio ponderado).

VALUACIONES RELATIVAS (INVERSO DE MÚLTIPLO) ATRACTIVA
Otra alternativa es ajustar o convertir múltiplos equivalentes. La siguiente nota, muestra la relación en 13 años entre el inverso del múltiplo FV/Ebitda del Índice de Precios y Cotizaciones (IPyC) cuya interpretación equivale a una tasa de interés (un múltiplo FV/Ebitda de 5x, significa que una generación de utilidad operativa anual similar tardaría 5 años en recuperar el valor de la empresa con su deuda neta. Una recuperación de 5 años equivale a una tasa de interés del 20.0%. La tasa se obtiene dividiendo 1 entre el múltiplo = 1/5=0.2 o 20.0%). Así, el inverso del múltiplo FV/Ebitda promedio por año se compara vs. la tasa de Cetes 28d promedio del mismo periodo. La gráfica anexa (ver tabla al interior), indica la proporción de la tasa implícita con el inverso del múltiplo vs. la tasa libre de riesgo (Cete 28d). Si bien, el FV/Ebitda es históricamente “alto”, dado el contexto de tasas de interés de Cetes 28d tan bajo, su inverso (tasa implícita) resulta hoy de lo más atractiva históricamente. El inverso del FV/Ebitda promedio este año de 9.8x (10.2%), es 3.22x mayor a la tasa efectiva promedio de Cete28 de 3.17%. En 30 años esta proporción nunca había sido tan alta, es decir nunca tan atractiva en términos relativos.

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TASA EFECTIVA
Buscando una comparación más justa, la tasa promedio de Cete 28d se consideró de manera efectiva, es decir después del impuesto al ahorro incorporó a partir del año 2007. En 2007, 2008 y 2009 el impuesto consistió en restar 0.50%, 0.85% y 0.60% a la tasa nominal de cada año. A partir del 2010, el impuesto quedó fijo en 0.60%.

REGISTRO HISTORICO

A continuación la tabla que recuerda los múltiplos FV/Ebitda promedio por año desde EL 2000, así como las tasas implícitas con su inverso y el promedio de Cetes 28d. La última columna a la derecha compara la proporción del inverso vs. la tasa efectiva de Cete (después de impuesto).

INTERPRETACIÓN: Entre más alta la proporción, más atractivo resulta el múltiplo en términos relativos.

Recuerde: Si bien el múltiplo absoluto FV/Ebitda este año observa valuaciones históricamente altas, la tasa efectiva del Cete 28d que resulta la tasa libre de riesgo para un inversionista LOCAL, NUNCA había sido tan baja (tan sólo este año bajo 100pb de 4.5% a 3.5% mientras que el IPyC tuvo una tendencia descendente) y es por ello que en términos RELATIVOS EL MERCADO NO ES TAN CARO COMO APARENTA.

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